流量生意难做
距离 2026 年春节越来越近，年货市场的热度逐渐开始复苏。对于许多家庭来说，坚果礼盒基本是个必选项，"三只松鼠"标志性的卡通形象，在这个领域中可以说相当醒目。
这份熟悉背后，三只松鼠的日子却谈不上轻松。
刚刚过去的 2025 年，三只松鼠的股价从 36.57 元跌至 23.15 元，跌幅超过三分之一，这个数字在今年的中国资本市场中属于跌幅靠前水平。而且，其业绩数据也同样不太好看。
前三季度，三只松鼠实现了营业收入 77.59 亿元，同比增长约 8%；但归母净利润仅 1.61 亿元，同比去年降幅 53%。增收不增利。
反差背后，是这家"国民零食第一股"难以言说的压力——三季报中没有解释利润下滑的原因，但半年报里那句"部分线上平台流量结构变化，费率有所提升"，道破了核心症结。
流量越发昂贵，电商红利可以说已经退潮，被电商喂大的企业们只能接受事实。线上红利不再，线下投入高昂且不确定性较高。所有关心其发展的投资者、经销商们都想知道，在平台流量模式中长期浸淫的三只松鼠，还需要多久才能真正找到一条成功的独立道路。
流量
2012 年，中国电商行业正处在爆发前夜。这一年，淘宝商城正式更名为天猫，平台开始大力培育"淘品牌"，试图在传统品牌之外打造一批新的消费品牌。
就在这个节点上，三只松鼠在安徽芜湖成立，创始人章燎原精准地嗅到了互联网的商机。他坚信，"一个新时代来了，电商有五年机会，五年之内，可以成就一个互联网电商品牌。"
章燎原果断将公司定位为"互联网食品零售企业"，专注坚果类产品的线上销售。
三只松鼠踩准了关键的一个风口。当时的休闲食品市场，线下渠道被传统品牌牢牢把控，而线上渠道尚属蓝海，消费者对新奇的购物体验充满好奇。章燎原团队打造的三只松鼠 IP 形象，以可爱的松鼠造型拉近了与消费者的距离。那句标志性的"主人"称呼，则是打破了商家与消费者的传统边界，建立起一种独特的情感连接。
差异化的品牌运营，配合"互联网 + 坚果"的精准定位，让三只松鼠在一众淘品牌中脱颖而出。
2012 年"双十一"，成立仅 5 个月的三只松鼠首次参战，就取得了 766 万元的单日销售额，直接登顶零食销售冠军，刷新了天猫食品行业单店日销售额的最高纪录。
这个数字在当时的电商圈引起了不小的震动，三只松鼠彻底打响了名号。2016 年至 2019 年，三只松鼠连续 4 年包揽双 11、618 零食品类冠军，成为天猫食品领域的"七冠王"。
2019 年，公司营收突破了 100 亿元，这种速度在中国零食领域极其罕见。同年 7 月，三只松鼠成功登陆深交所创业板，成为"互联网零食第一股"，迎来了发展的巅峰时刻。
资本的加持下，三只松鼠坚定不移地深耕线上渠道。它在历年财报中这样描绘自己的成长路径："公司的快速发展起源于电商，通过线上互联网销售模式的创新，实现了规模的快速拓展，从而构建起全国化的品牌认知与势能"。
巅峰之后的三只松鼠并未停下追逐流量的脚步。在传统电商平台之外，其又瞄准了以抖音为代表的短视频电商。2024 年，三只松鼠推出" D+N "（短视频 + 全渠道）渠道战略，以短视频渠道为中心打造内容大单品，试图抓住新的流量风口。
这个选择让其在一段时间里收获了显著的经营成效。
2024 年，三只松鼠全年营收 106.22 亿元，同比增长 49.3%，重新回归"百亿营收阵营"并创下历史新高；净利润 4.08 亿元，同比增长 85.51%。其中，抖音渠道贡献了 21.9 亿元收入，成为公司第一大收入来源，同比涨幅高达 81.73%。
三只松鼠也由此萌生了更大的资本野心。2025 年，其向港交所提交招股说明书，冲刺" A+H "股上市，计划将募资净额用于加强供应链、拓展销售网络、行业并购等领域。
压力
表面上看，这是一次主动的资本布局，但也可以看出，这是被压力塑造的结果——当收入的增长无法满足企业对利润的渴求，借助资本的力量继续狂奔就成了必然选择。
如果再往前观察，会发现和如今情况很相似的是，三只松鼠的业绩拐点，其实在 A 股上市当年就已显现。
2019 年营收突破百亿的同时，公司净利润同比下降了 21.43%，开启了业绩下滑的序幕。2020 年至 2023 年，出现了营收连续四年下滑的情况。尤其是 2023 年，公司营收仅剩 71.15 亿元，创上市以来最低纪录。2024 年，靠抖音流量实现的业绩反弹缺乏延续性，2025 年以来增速再度趋于平缓。
三只松鼠作为互联网品牌的典型代表，其经营业绩的反复下滑，实际上早已暴露了线上流量生意最大的痛点：企业想要增长就必须不断购买流量，但只要流量停增长就停。
国家统计局的数据显示，实物商品网上零售额虽然从 2020 年的 9.759 万亿元增长至 2024 年的 13.08 万亿元，但同比增幅已从 14.8% 逐年回落，市场增量空间越来越小。
大环境的变化，让高度依赖线上渠道的三只松鼠备受冲击。从 2021 年开始，它在天猫、京东等传统电商平台的收入就持续下滑：天猫系收入同比增速分别为 -22.32%、-32.99%、-12.22%，京东系则为 -11.84%、-28.45%、-30.53%。
即便是曾经拯救业绩的抖音渠道，增长也开始乏力，2025 年上半年，其收入增速从 2024 年的 180.73% 骤降至 20.75%，流量红利的边际效应正在快速递减。
比流量枯竭更致命的，是流量成本的飙升。
早期的电商时代，流量近乎免费，三只松鼠靠着较少的广告投放，就能在搜索广告位、聚划算活动中获得大量曝光，实现业绩快速增长。但随着流量成为稀缺资源，平台费率不断提升，流量从资产变成了沉重的成本负担。
2025 年前三季度，三只松鼠的销售费用高达 16.05 亿元，同比增加 24.03%，其中推广费及平台服务费就有 7.61 亿元，较去年同期的 6.07 亿元增长超 25%。流量费用吞噬利润空间成为增收不增利的核心原因。
业绩承压之下，三只松鼠内部管理问题也开始被放大。
首当其冲的是代工模式的弊端，作为一家轻资产运营企业，三只松鼠长期依赖代工生产，对上游产能的质量把控能力原本相对薄弱。订单量的波动让品控的压力也随之增大，食品安全问题频现。在黑猫投诉平台，关于三只松鼠的投诉词条有近 5000 条，消费者反映的问题集中在食品有异物、发霉变质等方面。
虽然问题通常都出在代工方，但很显然消费者并不会对此有太多分辨和宽容。
甚至三只松鼠的内部称呼，都成为舆论嘲讽的焦点。近期，网络热传三只松鼠公司员工入职后，都要起一个带"鼠"字的花名，不仅员工并不喜欢，消费者也觉得很奇怪。
突围
线上的增长瓶颈，让三只松鼠很早就意识到必须开拓更多渠道。不过从实际效果来看，虽然其屡败屡战，但屡战屡败。
三只松鼠的"突围战"，核心的方向有二。
第一是大力开拓线下渠道。
早在 2018 年底，三只松鼠就开始放开加盟模式，以"松鼠联盟小店"的形式进军线下。
2019 年至 2020 年，公司大力推广该模式，仅 2020 年加盟店就拓展了 700 家左右，当时的规划是 2021 年再新开 1000 家小店，实现线下规模化扩张。
但跑马圈地很快就迎来了反噬。到 2021 年底，140 家自营店与 925 家加盟店的庞大体量成了公司业绩的沉重负担，短时间快速开出的门店有大量需要调整。仅在 2021 年三只松鼠就关闭了超过 300 家门店，2022 年及 2023 年上半年又分别关闭约 550 家、250 家。
第一次线下尝试失败后，三只松鼠并未放弃。2023 年下半年，公司重启线下战略，开放"社区零食店"店型，主打白牌低价，试图切入下沉市场，当年开出近 150 家店。
2024 年 5 月，公司再次调整加盟策略，推出新版加盟模式，将门店面积降至 40㎡，初始投入降至 25 万元，试图降低加盟门槛吸引更多加盟商。但截至 2025 年上半年，门店数量仅为 353 家。
需要注意的是，这个数字在量贩零食行业里几乎不值一提——同期万辰集团的门店数达 15365 家，鸣鸣很忙更是突破 16783 家，三只松鼠的门店数不及两个头部品牌的零头。
三只松鼠也曾经尝试通过资本优势，以收购策略快速切入线下市场。
2024 年 10 月，公司宣布将分别以不超过 2 亿元和 0.6 亿元收购量贩零食品牌爱零食、硬折扣超市品牌爱折扣的控制权或相关业务及资产，希望借助成熟品牌的渠道优势拓展线下市场。
但最终这个收购计划却未能如愿成行，2025 年 6 月，三只松鼠发布公告终止收购爱零食，理由是"双方就本次交易的部分核心条款未达成一致"。
多次尝试的结果，反映在收入数据上更为直观。2022 年、2023 年、2024 年、2025 年上半年，三只松鼠线下门店分别贡献了 9.4 亿元、3.6 亿元、4 亿元、1.87 亿元，占总收入的比例分别为 12.9%、5%、3.8%、3.41%，贡献比例持续下滑。
这意味着经过多年的线下布局，三只松鼠依然没能摆脱对线上流量模式的依赖，线下生意始终无法成为支撑公司发展的新引擎。
三只松鼠的第二个突围方向是多品类扩张。
近年来，三只松鼠疯狂推出多个子品牌，涵盖儿童零食（小鹿蓝蓝）、预制菜（铁功基）、宠物食品（养了个毛孩）、喜庆食品（喜小雀）等多个领域。
2025 年 5 月，公司更是宣布推出自有品牌全品类生活馆，产品品类从米面粮油、生鲜蔬果、日化洗护，延伸到预制菜甚至卫生巾品牌"她至美"，几乎涵盖了日常生活的方方面面。
在成熟的消费品市场中，消费者对于新品牌的接受需要时间，也需要契机。因此这种大规模的品牌布局和品类跨界，注定了很难快速见效。
长期以来，三只松鼠品牌的营收一直占其总营收的 90% 以上，其他子品牌仍处于孵化阶段，贡献有限。直至 2025 年上半年，三只松鼠品牌的休闲零食依然是公司的核心收入来源。
实际上，不论是消费者还是经销商，所有人都已经把三只松鼠品牌与"坚果"高度捆绑在了一起。想要冲破这个局限，对于松鼠老爹来说难度实在是太大，不亚于再造一个百亿级的上市公司。
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